华许交易失灵？油价推升通膨疑虑 美债市场转押Fed升息

原本押注準联準会 (Fed) 主席华许 (Kevin Warsh) 上任后将启动一连串降息的华尔街交易，如今正快速失去市场认同。随着伊朗战事推升油价、通膨风险再度升温，加上美国经济展现韧性，规模达 31 兆美元的美国公债市场，近期反而开始押注 Fed 将在更长时间内维持紧缩政策，甚至不排除升息可能。

市场变化已反映在殖利率走势上。美国 30 年期公债殖利率近期逼近 5%，而先前因预期华许上任后将推动降息、带动殖利率曲线陡峭化的交易，也大致遭到市场逆转。

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市场人士并非认为华许突然改变立场。华许过去多次主张，Fed 应在降息同时缩减资产负债表，并认为人工智慧 (AI) 带动的生产力提升，有助压低通膨、替降息创造空间。不过投资人愈来愈认为，即便华许正式接掌 Fed，也无法脱离经济现实与通膨数据的制约。

T. Rowe Price 动态全球债券策略共同基金经理人 Adam Marden 表示：真正决定他政策方向的，不会是意识形态，而是市场发生的事件。

油价与 AI 投资同步升温 市场开始押注升息风险

债券投资人眼前最大的变数，仍是中东战事对能源价格的冲击。伊朗冲突爆发以来，油价剧烈波动，成为短期利率预期的重要驱动因素。儘管通膨压力升高，但市场认为 Fed 升息门槛依旧偏高，降息门槛同样不低，使决策前景更加複杂。

摩根资产管理 (JPMorgan Asset Management) 投资组合经理 Priya Misra 指出，目前市场极难操作，AI 热潮正在推升企业资本支出、增加债券供给，同时提升投资人对美国长期成长的乐观预期，而能源市场又遭遇数十年来罕见冲击。

美国银行策略师近日也警告，市场可能低估 Fed 再次升息的可能性，尤其 4 月非农就业数据强劲后，升息风险正被重新定价。该行建议投资人押注 2 年期美债殖利率进一步走高。

Marden 旗下全球基金目前也维持放空美国公债部位，押注 Fed 在经济韧性与价格压力重燃背景下，将维持偏紧政策。

华许交易未必消失 市场仍等待通膨与就业转折

儘管华许交易近期受挫，市场并未完全放弃其重返舞台的可能。

市场目前正等待周二 (12 日) 公布的美国消费者物价指数 (CPI) 报告，以评估 Fed 能在高油价环境下维持利率不变多久。彭博调查显示，经济学家预估美国 CPI 年升幅将达 3.7%，创 2023 年以来最高水準。

利率交换市场目前显示，交易员已押注 Fed 在 2027 年 4 月前升息的机率接近 60%，与伊朗冲突爆发前市场普遍预期连续降息的看法形成鲜明对比。

不过部分投资人认为，若美国就业市场转弱或通膨降温，华许交易仍可能捲土重来。

Columbia Threadneedle Investments 投资组合经理 Ed Al-Hussainy 指出，若劳动市场显着降温，市场将重新押注降息，目前不是那样的环境，但年底前不排除出现这种变化。

摩根士丹利投资管理 (Morgan Stanley Investment Management) 基金经理 Andrew Szczurowski 则持续布局短天期美债，押注 Fed 最终仍将为支撑就业市场而重启降息。他表示：我仍认为 Fed 大多数官员相信，下一步终究会是降息，只是时间可能比市场原先预期更久。