华许首场大考：31 兆美元美债市场「逼宫」联準会升息

规模达 31 兆美元的美国公债市场正对新任联準会主席华许 (Kevin Warsh) 发出一个明确的信号：目前的利率水準还不够高。

随着一系列经济数据表现强劲，交易员已开始消化最快在 10 月份进行至少 25 个基点升息的预期。对政策敏感的美国两年期公债殖利率已飙升至 1 年多来的最高水準，达到约 4.15%，远高于联準会目前 3.5% 至 3.75% 的政策利率区间。

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这种利率与政策导向的背离自今年 3 月开始显现，并在近期因就业成长超出所有预期而进一步加剧。

债券市场的集体反叛

市场正瀰漫着一种日益增强的信念：联準会必须调高利率，以抑制通膨压力并防止人工智慧 (AI) 引发的经济繁荣导致过热。Brandywine 全球投资管理公司投资组合经理 Jack McIntyre 说：告诉我现在的利率在哪里具有限制性？他认为，在经济出现实质性的损害之前，公债殖利率将持续面临上行压力。

这对于即将主持其任内首次货币政策会议与新闻发布会的华许来说，无疑是一个严峻的挑战。华许过去曾主张，基于政策具有限制性的观点应该考虑降息；然而，他现在面对的是一个日益担心联準会落后于曲线的债券市场。

中性利率的重新评估

目前争论的焦点已转向中性利率(即既不刺激也不抑制经济的理论利率水準) 是否需要上调。联準会官员在 3 月份预测的长期利率 (中性利率的代理指标) 为 3.1%，这支持了当时决策者倾向降息的偏见。

然而，市场观察家认为，受 AI 建设带动的持续支出影响，实际的中性利率可能更高。巴克莱银行 (Barclays Plc) 的利率策略团队指出，目前的争论已演变为：劳动力市场是否正在加速，以及货币政策是否从一开始就不具备限制性。如果政策并非限制性，那么整个殖利率曲线都需要向上重新定价。

根据利率交换市场的衡量，通膨调整后的中性利率约为 1.8%，显着高于联準会估计的中位数 1.1%。

AI 热潮与过热风险

经济的韧性让许多分析师感到惊讶。蓝湾美国固定收益部门主管 Andrzej Skiba 表示，这是长期以来首次考虑美国经济实际上开始过热的情境，主因是 AI 领域的大规模支出涌入了本已强劲的经济体中。

虽然部分分析师如 WisdomTree 的 Kevin Flanagan 认为，10 年期公债殖利率维持在 4.5% 左右，透过提高抵押贷款和企业借贷成本，实际上已为联準会完成了约 75 个基点的被动紧缩，这可能支持联準会暂时按兵不动。

CPI 数据与伊朗战争的变数

市场的下一个关注焦点是即将公布的 5 月份消费者物价指数 (CPI) 与生产者物价指数 (PPI)。交易员正屏息以待，观察伊朗战争引发的油价飙升将在多大程度上传导至更广泛的通膨指标。

Flanagan 指出，除非 CPI 显示通膨明显升温，否则市场抛售可能有限，甚至可能出现小幅反弹；但他也强调，公债市场底层的讯息是清楚的：整个殖利率曲线维持在 4% 以上将成为新常态。