AI记忆体定价权被高估了？SK海力士股价暴跌、HBM高估值与获利落差浮现

SK 海力士股票週一（13 日）在首尔交易收盘重挫 15.37%，拖累韩国基準 Kospi 指数走弱。此次下跌恰与上週五（10 日）SK 海力士美国存託凭证 (SKHY-US) 在纽约大涨 13% 形成强烈对比，凸显海内外投资人对这家记忆体大厂的AI 记忆体故事，出现明显认知落差。

SK 海力士上週完成规模达 265 亿美元的美国上市，堪称外国企业赴美 IPO 案例中数一数二的大型交易。订单超额认购逾 7 倍，显示海外资金需求热烈，ADR 挂牌首日收涨 13%，且相对首尔股价溢价达 15% 左右。

‌

然而荣景未能延续至本週。首尔教保生命保险主动权益投资主管 Jason Minsang Kam 指出，纽约挂牌带来的上涨动能已被市场消化殆尽，该股在当地交易时段恐面临大量获利了结卖压，以及套利部位平仓。

分析人士认为，这波先涨后跌的走势并非单纯技术性回档，而是本土持股人与海外买盘对同一资产的信心出现落差。海外资金以实际资金追捧AI 记忆体题材，本土资金却选择趁高减码。

若从 2022 年底起算，SK 海力士股价迄今累计涨幅约达 25 倍，使这档传统上属于景气循环股的记忆体厂，被市场重新定位为成长股。

市场观察指出，这波涨势背后散户参与程度甚深，融资交易活跃，加上国家代表企业的情绪带动，将股价推升至部分分析师需要不断上修目标价的程度。

由于 SK 海力士在 Kospi 指数中权重极高，个股波动对整体大盘的牵动效应也格外明显。

值得留意的是，这波涨幅中，公司获利成长幅度远不及股价涨幅，两者之间的落差主要由估值扩张填补，显示本轮行情更多建立在市场预期，而非已实现的获利表现之上。

HBM：命脉亦是罩门

分析指出，支撑这场资本市场行情的核心，是高频宽记忆体（HBM）。一种将多层 DRAM 堆叠、紧邻 GPU 运算核心、以极宽资料通道大幅提升传输效率的记忆体技术。

在 AI 运算需求下，算力若无法搭配足够频宽，庞大的 GPU 运算资源便可能闲置。

SK 海力士目前是辉达 (NVDA-US) 最大的 HBM 供应商，HBM3E 已量产供货，HBM4 也在持续推进。

然而，这层深度绑定关係属于双面刃。SK 海力士对单一大客户辉达的营收依赖度也随之提高，一旦辉达自行研发记忆体方案，或分散订单至其他供应商，现有的估值逻辑恐将鬆动。

多项数据显示，HBM 价格季增幅近几季持续放缓，反观传统 DRAM 价格涨势却逐季走强，两者走势有交叉之势。

有南韩资券商已据此将 SK 海力士的营业利益预期，下修至低于市场共识 8%。分析指出，这项调整反映 HBM 对营收贡献虽仍为正向因子，但传统晶片价格疲弱的拖累更大，两相抵销后导致整体获利预期下修。

值得注意的是，HBM 营收占比愈高，公司获利对传统晶片价格波动的敏感度也随之升高，原本被视为护城河的高占比结构，如今反倒成为潜在风险敞口。

估值溢价不等于定价权

市场人士分析，过去半年 AI 相关类股的评价重心，已逐渐从算力转向频宽，带动辉达之后、记忆体厂商跟进重新评价。

但就技术壁垒与定价能力而言，HBM 本质仍属标準化记忆体产品，与 GPU 相比，SK 海力士在定价权、毛利率及议价能力等指标上仍有明显差距。

由于客户高度集中于辉达单一大厂，SK 海力士的议价空间也因此受限。此外，AI 资本支出扩张速度远快于记忆体厂商营收回收速度，两者之间存在时间落差。

分析人士总结指出，此轮记忆体厂所获得的，是估值溢价而非真正的定价权，前者可能随市场情绪消退而收敛，后者则无法凭空产生。

週一首尔股价的重挫，被市场视为海内外资金对AI 记忆体题材认知分歧浮上檯面的讯号。

SK 海力士两年半来逾 25 倍的涨幅，背后交织着散户热情、融资槓桿与 AI 叙事的加持，而非单纯由获利成长支撑。

随着 HBM 涨价动能减弱、传统记忆体价格回温，市场人士提醒投资人应审慎看待相关类股后续评价走势。