美软体股恐回测2023低点！花旗示警：AI恐吞噬软体股三分之一终端价值

在人工智慧 (AI) 颠覆预期持续升温之际，美国软体股面临的估值危机仍未解除。

花旗最新策略报告指出，当前软体与服务板块的下跌核心来自市场对AI 颠覆的终端价值重估，而非短期基本面恶化。市场目前已反映终端市盈率压缩约 10%-20%，若未来压缩幅度扩大至 30%，板块股价可能回落至 2023 年中期低点甚至更低水準，意味长期终端价值恐蒸发约三分之一。

花旗指出，软体与服务板块正经历由 AI 技术潜在颠覆所引发的激烈估值重定价过程。市场正在快速计入未来利润率结构性下滑风险，导致投资人重新评估长期成长前景。虽然短期财报尚未明显反映基本面恶化，但股价已率先反映市场对商业模式可能被 AI 取代的担忧，并压缩投资人愿意支付的长期估值溢价。

数据显示，软体板块自年初以来已下跌约 20%，自 2025 年 10 月下旬高点回落约 28%。花旗指出，这波跌势本质上是终端倍数压缩所致，而非企业营运突然恶化。目前股价大致反映终端估值压缩 10%，并逐步接近反映 20% 压缩的区间。

若从获利能力角度观察，花旗认为软体与服务产业税前利润率目前约 30%，已处历史高档。若未来三年利润率回落至长期趋势约 28%，则终端市盈率需压缩约 10%；若利润率进一步下降至 26%(低于趋势一个标準差)，终端市盈率可能需压缩 20%-30%。在极端情境下，股价仍存在显着下行空间。

花旗透过逆向现金流折现 (DCF) 模型分析指出，目前市场价格已反映终端倍数削减 10%-20% 情境。但若投资人最终认定 AI 冲击导致终端倍数需削减 30%，则目前股价仍可能高估。在该情境下，企业若要维持现行估值，需交出远超市场一致预期的成长表现。目前市场预估未来三年每股盈余 (EPS) 複合年成长率 (CAGR) 约 19%，在终端倍数压缩 10% 情境下尚属合理，但若压缩至 30%，安全边际将显着下降。

相对估值面方面，软体板块相对标普 500 指数溢价已明显收敛。EV/Sales 溢价回到 2023 年初水準，EV/FCF 溢价回到 2021 年初水準，远期本益比溢价接近十年低点。不过花旗警告，若基本面出现结构性变化，低估值可能转变为估值陷阱。

交易面上，主要软体 ETF(如 IGV) 交易量与隐含波动率同步飙升，显示市场进入恐慌性抛售阶段。花旗认为，这类极端交易行为通常代表抛售高潮，短期可能出现技术性反弹，但不代表长期风险解除。

市场整体也出现类似趋势。近期全球软体股普遍走弱，部分公司自 2025 年 10 月以来跌幅达 40%-50%，板块近三个月相对标普 500 落后约 24 个百分点，市场资金转向能源、工业与民生消费等传统产业。

花旗总结指出，随着终端倍数压缩 10%-20% 逐步反映至股价，短期市场可能迎来喘息机会。然而 AI 带来的终端价值重估并不会消失，软体产业将从过去的全面普涨，转向高度个股分化阶段。未来市场将重点检视企业 AI 融合能力，能利用 AI 提升效率者可能持续成长，而商业模式易被 AI 替代者则面临长期压力。花旗认为，当前市场正进入一个波动性更高的牛市阶段，而软体股正处于其中最剧烈的调整区段。