小摩看好AI超级週期续强！点出下一波红利将流向「这里」

针对科技投资圈热议的AI 资本支出到底还能撑多久问题，摩根大通最近交出的一份半导体设备产业报告指出，支出不但不会放缓，规模还在持续扩大。

AI 资本支出到底还能撑多久看空的一方认为，云端巨头过去两年砸下的天量投资已经超前部署，2026 年势必会出现消化期；看多的一方则反驳，现在顶多只是整段 AI 基础建设浪潮的开端而已。

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好消息是，摩根大通刚发布的半导体设备专题报告，选择了站在看多的一方。不过，其结论比市场共识走得更远，认为资本开支的受益重心正在从 GPU 厂商向上游迁移，半导体设备供应商将会是整个链中最持久、槓桿最大的受益者。

报告的论点建立在一个观察上。过去两年市场理解 AI，几乎全部围绕着模型训练，包括谁的 GPU 丛集更大、谁的基础模型更强。但摩根大通认为，接下来的故事完全不一样。

随着 AI 代理（AI Agent）、AI 搜寻引擎、企业端 Copilot 工具与多模态应用逐渐从实验阶段走向日常使用，需求性质正在质变。

训练是一次性、阶段性的投入，推论则是每天、每小时都在发生的持续性消耗。当数十亿次的日常查询、全年无休运转的 AI 代理、加上影片生成与企业自动化全面铺开，所需要的不只是更多 GPU，而是 CPU、客製化 ASIC、高频宽记忆体（HBM）、DRAM、NAND 快闪记忆体、高速网路与先进封装同步扩张的系统工程。

换句话说，过去那个GPU 不够用的单一瓶颈故事，正在演变成整条半导体製造链同时吃紧的局面。

这也正是设备厂商比下游晶片公司更有机会吃到长尾红利的原因。当晶圆代工、记忆体与封装厂同步进入扩产循环，实际上是在替未来的产能下单，而不是满足眼前需求。

而历史经验显示，这种订单结构带来的获利槓桿，往往比单纯卖晶片更可观。

支撑摩根大通看多论点的，是摩根大通对全球晶圆製造设备市场的预测：

2025 年：1,245 亿美元； 2026 年：1,588 亿美元（年增 28%）； 2027 年：2,050 亿美元（年增 29%）； 2028 年：2,373 亿美元（年增 16%）。

短短三年，市场规模几乎翻倍。若这个推估方向正确，将是近十年来最强的一波半导体设备扩张週期。

如果说设备需求是果，那超大规模云端业者的资本支出就是因。

摩根大通这次把 Google(GOOGL-US) 、亚马逊 (AMZN-US) 、微软 (MSFT-US) 与 Meta(META-US) 在 2026 年的资本支出成长率预估，从原先的 63% 大幅上修到 80%，换算总支出将超过 5,750 亿美元；2027 年预估再成长 50%，年化规模逼近 8,600 亿美元。

报告还观察到，资金正愈来愈多流向资料中心建设、电力基础设施、网路设备、记忆体扩产与先进封装产能，而不只是单纯加买 GPU。

报告也提到一个具体数字，北美规划中的资料中心用电容量已超过 175GW，年底前可能突破 205GW。

这和过去一年市场普遍预期的2026 年后将进入消化期恰好相反。

摩根大通的解读是，大型基建週期通常分三波展开：第一波资金集中买 GPU，第二波市场才发现电力、网路、封装与 HBM 全部跟不上，第三波则是供应链各环节同步扩产弥补缺口。

台积电扩产是最直接的传导链

超大规模云端业者的投资有很大的一部分都流到台积电 (2330-TW) 。

摩根大通预估台积电资本支出将逐年走高。2026 年 560 亿美元、2027 年 650 亿美元、2028 年 720 亿美元。

报告指出，N5 以下先进製程目前产能利用率已超过 100%，供给吃紧状况可能延续到 2027 年甚至 2028 年初，而苹果 (AAPL-US) 、辉达 (NVDA-US) 、超微半导体 (AMD-US) 与 Google 的订单仍在持续增加，先进製程价格今年被推升上涨约 6% 至 10%，2027 年可能再涨 5% 至 10%。

只要台积电持续扩产，设备厂的订单就会跟着进来，这条传导链在整个半导体供应链里算是最直接的一环。

同时，先进封装也是报告特别点名的下一个瓶颈。台积电 CoWoS 产能规划持续上修，2026 年底每月约 11.5 万片晶圆，2027 年底拉高到 17.5 万片，2028 年底更要到 22 万片，而辉达 Blackwell 系列、超微半导体 MI450、Google TPU 与亚马逊自研的 Trainium 晶片都在抢这块有限产能。

不过报告也提醒，CoWoS 的成长故事到 2026 年基本已是市场共识，真正可能被低估的，反而是混合键合（Hybrid Bonding）、SoIC 与玻璃基板这几项渗透率还很低、市场预期相对保守的技术方向。

记忆体是 AI 叙事中最被低估的一环

值得注意的是，摩根大通在报告指出，记忆体过去在云端业者的资本支出占比一直偏低，但这个比重接下来可能明显垫高。

一旦如此，记忆体的容量与频宽，很可能比运算能力本身更早卡关。市场现在多数讨论还停留在 GPU 够不够，但该行认为，下一个真正吃紧的环节，恐怕是记忆体。

摩根大通把未来三年记忆体资本支出预估，从原先的 3,000 亿美元一口气拉高到 4,500 亿美元，其中 DRAM 相关投资就占了约 3,640 亿美元。

配合这波扩产，该行也预估 DRAM 价格未来将累计上涨 246%，NAND 则上涨 217%。

报告指出，HBM 本质上就是溢价 DRAM，AI 应用愈普及，HBM 需求愈强，记忆体厂就愈得扩产，设备订单自然跟着加码。

这条链一旦 HBM 真正卡到供给瓶颈，效应会非常明显，记忆体相关设备也可能成为整个 WFE 市场成长中贡献最大的一块。

产业数据已经开始对上号

摩根大通这些预测并非空谈，近期实际数据已经出现呼应。

报告提到，2026 年 4 月全球半导体销售额较去年同期成长 106%，是至少 1994 年以来最高的单月成长纪录，就算把记忆体效应拿掉，成长率仍有约 33%，整体产业已连续 32 个月维持正成长。

而在 5 月举行的摩根大通全球科技大会上，多家设备厂商不约而同提到订单能见度创历史新高、在手订单水位创历史新高、客户下单急迫程度创历史新高。

半导体设备大厂科磊 (KLAC-US) 甚至直言，公司对 2027 年需求的能见度是历史上最强的一次。

分析认为，这份报告真正想提醒市场的，其实是一个视角上的偏差。一年前，几乎每一场 AI 相关讨论的起点和终点都是辉达，但如今讨论範围早已扩大到电力、网路、记忆体、先进封装与资料中心建设。

如果摩根大通的判断成立，下一阶段资金与市场关注的重心，会更集中在製造产能本身。

换个角度说，这波 AI 浪潮其实同时製造了两种需求：对晶片的需求，以及对打造这些晶片所需基础设施的需求。报告认为，后者这个区别，很可能才是决定未来几年谁是真正赢家的关键。