软体股何时止稳？高盛揭七大关键指标

在接连几波财报震荡与密集的人工智慧（AI）相关消息冲击下，市场对软体产业的信心明显动摇。对此，高盛 (GS-US) 在最新研究报告中不仅整理出当前市场最关注的风险焦点，并进一步提出七项关键观察指标，作为判断软体公司基本面是否接近止稳的重要参考。

年初以来，美股市场已经历经多次剧烈波动，包括微软 (MSFT-US) 、ServiceNow(NOW-US) 财报表现，以及 OpenAI、Claude 等大型 AI 模型相关新闻频传，放大了投资人对产业前景的不安。

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对此，高盛指出，整体而言，市场关注焦点集中在两大面向：

一是 AI 原生公司与大型模型业者对传统应用软体的竞争压力； 二是基础设施业者庞大资本支出何时、以及如何转化为实际获利。

该行认为，若要让市场情绪真正改善，仍需要至少 2 至 3 个季度的基本面稳定作为支撑。

不过，在此之前，投资人可透过七项关键讯号，观察产业是否逐步逼近复甦转折。

七大讯号：判断转折是否浮现

一、前瞻指标止跌：AI 投资是否真正转化为成效

高盛指出，若企业在传统软体上的预算（不含 AI 支出）持平甚至下滑，但软体公司的整体营收仍能维持稳定、甚至加快成长，将显示企业增加的 AI 投资已开始带来实质效益。

这代表 AI 将不再只是被反覆描绘的长期蓝图，而是成为推动当前营收成长的实际引擎。

二、专案型态转换：企业改买现成方案而非自行打造

此外，随着生态系逐渐成熟，市场上的客户案例将愈来愈多显示，企业倾向直接採用已封装完成的 AI 软体产品，而非投入大量时间与成本进行内部客製化开发。

以 ServiceNow(NOW-US) 为例，公司已观察到客户明显从自行打造系统，转向其标準化方案，尤其在高度重视资安与治理的应用场景中更为明显。

三、定价能力显现：成本能否转嫁给客户？

根据高盛，当 AI 应用从导入阶段迈向实际变现，关键问题在于企业是否具备将 AI 代理带来的额外成本反映在售价上的能力。能否成功收费，将成为检验 AI 商业模式是否可长期运作的重要关卡。

四、专业价值凸显：领域知识打造护城河

愈来愈清楚的实务经验显示，深厚的垂直产业知识，能显着提升 AI 代理的实用性与输出品质。同时，市场也需要更清楚区分不同 AI 工具的适用场景，例如 Claude Cowork 与 Microsoft Copilot 各有其定位。

这类结合领域经验的能力，正是传统软体大厂对抗 AI 原生公司的关键优势。

五、产业整併提速：AI 业者透过併购补足短板

为了更快取得产业经验与企业级客户通路，同时回应市场对其企业级能力的疑虑，AI 原生公司或大型语言模型平台，可能选择併购成熟的 SaaS 业者。

高盛表示，相关併购动向，将成为观察产业结构变化的重要指标。

六、人才竞逐升温：资本运用与人力策略同步调整

高盛指出，在股权稀释压力与顶尖 AI 人才流失风险并存的情况下，软体公司必须更积极因应，包括提出更清楚的股票回购规画，以及加速招募新一代 AI 产品与销售人才。

例如，微软已指出，未来营运支出成长将更多来自算力与运算资源，而非人力扩张。

七、产能不确定性降低：基础设施发展路径需更透明

针对微软 (MSFT-US) 、甲骨文 (ORCL-US) 、CoreWeave(CRWV-US) 等云端与 AI 基础设施业者，市场关注焦点在于新增产能何时上线、如何在内部与外部客户间分配，以及对获利表现的影响。

高盛指出，这些资讯若能更清楚揭露，将有助投资人评估其未来成长的确定性与可预期性。

巨头分歧何在？高盛逐一解析

除了提出产业层级的观察架构，高盛也在报告中逐一拆解市场对多家关键软体与云端公司的主要争议，并说明其投资判断依据。

微软（买入）

对于微软，高盛指出市场疑虑在于，新增的运算产能是否能被用于自家 AI 产品（如 Copilot）与内部研发，进而压抑 Azure 的对外成长空间，同时应用层竞争也日趋激烈。

高盛认为，应用业务本身具备长期战略价值，因其毛利率更高；随着新产能分阶段到位，供给压力可望缓解，Copilot 也可能与其他新兴工具形成共存格局。

Adobe（ADBE-US、卖出）

高盛指出，Adobe 的主要风险在于用户席位成长停滞，以及定价能力转弱。

随着 AI 工具降低设计门槛，其过往的技术溢价正受到侵蚀。少数正面变数，则是 Firefly 是否能发展为多种影像生成模型之上的整合中枢。

CoreWeave（中性）

公司面临的核心挑战来自业务结构的複杂性与高额资本支出。与辉达 (NVDA-US) 合作扩张被视为正向讯号，但其所揭露的财务假设，例如约 2.5 年的现金回收期，仍需更长时间与更多数据验证。

数据狗（DDOG-US、卖出）

关于数据狗，市场争论集中在两点：一是 OpenAI 技术架构多元化，对数据狗收入造成影响的幅度与时点；二是来自传统对手的市占整合，是否足以抵消亚马逊 (AMZN-US) 、Chronosphere 等新竞争者带来的压力。

Intuit（INTU-US、中性）

针对 Intuit，近期焦点在于 Claude Cowork 等 AI 工具，是否会冲击 TurboTax（报税） 与 QuickBooks（小型企业财务）的核心业务。

高盛分析认为，报税服务具备高度準确性要求与既有生态系护城河，而小型企业多半缺乏时间与技术自行打造完整系统，反而更倾向採用现成的一站式解决方案。

甲骨文（买入）

市场对甲骨文的情绪相对分歧，主要风险在于 OpenAI 自身基本面，是否足以支撑对甲骨文云端服务的庞大需求承诺。近期的融资安排虽减轻资金疑虑，但同时也可能带来股权稀释压力。

Salesforce（CRM-US、买入）

针对 Salesforce，投资人则担心其业务可能遭新创公司侵蚀，以及如何长期维持超过 10% 的成长动能。

高盛认为，Salesforce 作为企业核心系统，结合深厚的领域知识与平台生态，形成明显护城河，后续关键在于续约客群品质改善，以及 Agentforce 的採用进展。

ServiceNow（买入）

市场普遍认为 ServiceNow 的成长动能持续放缓，近期併购亦被解读为防御性操作。

高盛则指出，ServiceNow 的核心业务已出现企稳迹象，并有机会向 CRM、ERP 与资安等新领域延伸，AI 相关解决方案的变现速度也可能快于市场预期。

Snowflake（SNOW-US、买入）

Snowflake 的主要争点包括三方面：

AI 收入比重上升对毛利率的压力（高盛更重视营收成长速度）； 产业朝 Iceberg 表标準化是否削弱平台黏着度（高盛反而认为有助扩大市场）； 以及与 Databricks 的竞合关係（高盛判断资料现代化趋势将同时利好两者）。

Workday(WDAY-US) （中性）

市场对 Workday 的 AI 代理进展与偏低的成长预期看法保守，但部分投资人认为公司布局其实走在前段，且估值不高。

高盛则指出，Workday 仍需时间消化併购、重整技术架构，同时在人力资源管理市场，还面临渗透率放缓以及甲骨文、思爱普 (SAP-US) 等大型竞争对手的压力。

总结来说，高盛各公司的评等如下：

买入：微软、甲骨文、Salesforce、ServiceNow、Snowflake 中性：CoreWeave、Intuit、Workday 卖出：Adobe、数据狗

整体而言，这份报告在 AI 变革、竞争加剧与宏观谨慎情绪交织的环境中，为投资人提供了一份具体可操作的转折观察清单。

高盛的核心结论相当明确：在不确定性仍高的阶段，与其抢先押注，不如耐心等待基本面讯号逐一浮现，再行动更为稳健。