美光等记忆体股迎史上最佳年度表现 为何估值依然便宜？

《MarketWatch》报导，记忆体股数十年来总是在相同的循环中创造与摧毁财富——需求激增、供给氾滥、价格崩跌，然后再重複一次。

即使今年股价已出现三位数涨幅，这段历史仍深深影响着投资人对记忆体股的估值方式，甚至连史无前例的 AI 热潮都未能彻底改变这种看法。

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而记忆体产业目前创造出的获利规模，让这种估值落差显得更加醒目。美光科技 (Micron Technology)(MU-US) 最近一季每股盈余 (EPS) 年增 756%，三星电子 (Samsung Electronics) 上季 EPS 也较去年同期暴增近 500%，SK 海力士 (SK Hynix) 则紧追在后。

但截至本周，三家公司的股票预估本益比仍都只有个位数。美光本益比约为 9 倍本，SK 海力士与三星电子则约为 6.5 倍。相较之下，辉达 (NVDA-US) 的预估本益比约为 23 倍，标普 500 指数则为 20.3 倍，差距相当明显。

当然，低估值并不代表这些股票被市场忽视或惩罚。FactSet 资料显示，美光今年以来已大涨近 300%，SK 海力士上涨 312%，三星电子同期也劲扬 202%。这只是意味着，投资人愿意支付的价格刚好反映他们认为这些公司的合理价值，而不像对辉达或特斯拉 (TSLA-US) 那样，愿意给予更高的成长溢价。

通常，投资人相信企业未来获利将远高于目前水準时，才愿意支付高额溢价。因此真正的问题在于：即使记忆体公司获利表现强劲，投资人为何仍不愿意像对待其他科技股那样给予更高估值？

而这种落差——记忆体公司实际赚到的钱，与投资人愿意为这些获利支付多少价格之间的差距——或许正是 AI 投资热潮最最具代表性的矛盾。

Sevens Report 总裁 Tom Essaye 表示，这波持续多年的 AI 牛市中，最大的意外之一，就是最大的受益者竟然仍以如此低的预估本益比交易，儘管已经历多年大涨，获利也大幅成长。而市场愈来愈明显的解释是：投资人不认为这种获利成长可以持续。

记忆体晶片是几乎所有电子设备的储存与运算基础，从智慧型手机到如今大量消耗晶片的 AI 资料中心都离不开它们。然而，记忆体产业长期以来最大的特徵就是高度循环性。部分原因在于记忆体本质上接近大宗商品：当需求超过供给时价格暴涨，而当供给超过需求时价格便会崩跌。

WisdomTree 策略师 Sam Rines 表示，记忆体股之所以享有较低估值，就是因为它们有周期性。不可能永远都有创纪录的获利。

Rines 表示，较低估值不代表记忆体股未来不能继续上涨，只是未来本益比扩张的空间会受到限制。

但他认为记忆体产业有一项相当吸引人的特质。儘管具周期性，如今愈来愈受惠于大型云端服务业者带来的长期结构性成长趋势。

当然，记忆体股仍属于特殊情况。记忆体产业估值偏低，并不代表整个 AI 产业链都变便宜了。尤其是亚马逊 (AMZN-US)、Alphabet(GOOGL-US) 旗下 Google 等大型云端业者，其估值并未出现类似现象。

FactSet 数据显示，截至周四，那斯达克 100 指数的预估本益比约为 25 倍，高于 3 月底的约 23 倍。

Rines 表示，某种程度上，大型云端业者确实值得更高估值，因为它们的业务不只是兴建大型资料中心而已。只要获利持续成长，即使本益比没有扩张，股价仍能有不错的表现。

在 Rines 看来，即使辉达目前的预估本益比约为 23 倍，相较大盘看起来偏高，但若放在历史背景下，其实并不算特别昂贵。他认为，这反而可能证明这波 AI 热潮并非泡沫，也不像当年的网路泡沫时代。

Rines 表示，如果辉达的本益比是 50 倍，我们讨论的内容就会完全不同，因为那将代表估值开始失控，投资人已不再重视估值。目前的估值水準以及投资人的心态，都看不出当年网路泡沫时期那种风险特徵。