美股上涨却更「便宜」了？标普500涨22%估值反降、企业获利成大推手

在缩水式通膨（shrinkflation）当道的年代，消费者早已习惯商品份量悄悄缩水、内容物偷工减料的失望滋味，同样的价钱，买到的巧克力花生酱杯里，可能只剩巧克力糖与花生酱奶油充数。然而，在股票市场上，投资人此刻却意外享受到加量不加价的待遇。

根据《巴隆周刊》报导，过去一年，标普 500 指数大涨 22%，但股票估值非但没有跟着垫高，反而下滑。

根据彭博资讯统计，该指数的预期本益比已从 22.1 倍降至 20 倍左右。换言之，投资人如今花更少的钱，却能买到更有价值的东西。

分析指出，造成这种现象的关键，在于企业获利的成长速度，明显超越股价的涨幅。

根据 FactSet 统计，第二季财报季的表现可谓相当惊人，有 86% 的企业财报获利优于市场预期，高于 78% 的平均水準；此外，标普 500 指数成分股第二季获利较去年同期大幅成长 50.4%。

不过，这波获利荣景并非仅靠人工智慧（AI）题材撑场。Evercore ISI 的 Julian Emanuel 指出：第二季财报进一步印证科技与能源产业的强劲表现，但更令人意外的是，获利成长的力道已广泛扩散至各产业及产业内的不同领域。

更重要的是，这波强劲表现预料仍可延续。分析师向来有在新一季开始前下修获利预期的惯例，但这一次却出现反常情况，市场不仅没有下调预测，反而将第三季获利预期上修 0.3%。

然而，这股一路看涨的氛围，也让部分投资专家开始警觉。Verdence Capital Advisors 首席投资长 Megan Horneman 坦言，这季财报表现确实惊豔，但问题在于调升获利预期似乎没有尽头，这种现象恐怕透露出市场已出现自满心理。

不过，也有市场人士对这些获利的品质抱持疑虑。做空投资人 Jim Chanos 认为，AI 支出的会计处理方式可能在一定程度上美化企业获利，原因在于设备供应商能更快认列营收，但採购设备的企业则需要较长时间才能将相关支出反映在费用中。

这或许能部分解释，为何科技产业的本益比降幅较整体大盘更为明显。不过，获利成长并非仅集中在 AI 相关产业，整体市场的企业获利表现相当广泛。就连非 AI 产业，例如民生必需品类股，过去一年股价也有所上涨，且并未同步推升估值水準。

也有观点认为，企业获利成长幅度过于强劲，已使短期估值指标失去参考意义。

Rosenberg Research 的 David Rosenberg 指出，Robert Shiller 提出的席勒本益比（CAPE），也就是以标普 500 指数当前价格，对比过去 10 年平均获利的估值指标，目前已升至网路泡沫时期以来少见的高位。

不过，远期本益比（Forward P/E）与 CAPE 之间的落差，其实透露出另一个讯息：市场预期企业未来一年的获利，将远高于过去 10 年的平均水準，让人不禁反思，以网路泡沫时代的获利基準来衡量今日的企业表现，是否本身就已经不合时宜？

不过，市场疑虑并未因此完全消散。

儘管亚马逊 (AMZN-US) 与 Google 母公司 Alphabet(GOOGL-US) 等 AI 相关投资大户，因为从云端业务中赚进可观营收，使科技股自七月低点反弹约 12%，但分析师提醒，这并不代表企业投入的每一分 AI 支出，最终都能转化为实质报酬。